รู้จักหุ้นกลุ่มโรงไฟฟ้าไทยบนตลาด TFEX: ใครผลิต ใครซื้อ ใครได้

ธุรกิจผลิตไฟฟ้าเป็นหนึ่งในกลุ่มอุตสาหกรรมที่นักลงทุนไทยให้ความสนใจมาอย่างต่อเนื่อง เพราะมีลักษณะรายได้ที่ค่อนข้างมั่นคง ผูกติดกับสัญญาระยะยาว และเกี่ยวข้องกับโครงสร้างพื้นฐานของประเทศโดยตรง อย่างไรก็ตาม สำหรับผู้ที่เพิ่งเริ่มศึกษา กลุ่มนี้อาจดูซับซ้อนเพราะมีศัพท์เฉพาะทางจำนวนมาก

โครงสร้างอุตสาหกรรมไฟฟ้าไทย: เงินไหลจากไหนไปไหน

ระบบไฟฟ้าไทยทำงานแบบ "ผู้ซื้อรายเดียว" (Single Buyer) โดยมีการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) เป็นรัฐวิสาหกิจที่ทำหน้าที่รับซื้อไฟฟ้าจากผู้ผลิตเอกชน แล้วส่งต่อผ่านสายส่งไปยังการไฟฟ้านครหลวง (กฟน.) และการไฟฟ้าส่วนภูมิภาค (กฟภ.) ซึ่งเป็นผู้จำหน่ายให้ผู้ใช้ไฟฟ้าทั่วประเทศอีกทอดหนึ่ง กล่าวคือ เอกชนไม่ได้ขายไฟให้ประชาชนโดยตรง แต่ขายให้ กฟผ. เป็นหลัก

ผู้ผลิตไฟฟ้าเอกชนแบ่งออกเป็น 3 ระดับตามขนาดกำลังผลิต

1. IPP (Independent Power Producer) หมายถึงโรงไฟฟ้าเอกชนขนาดใหญ่ กำลังผลิตมากกว่า 90 เมกะวัตต์ ขายไฟให้ กฟผ. เกือบทั้งหมดภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้า (PPA) ระยะยาว 25 ปี เช่น GULF, RATCH
2. SPP (Small Power Producer) กำลังผลิต 10-90 เมกะวัตต์ ขายไฟให้ กฟผ. ประมาณ 70-80% และขายตรงให้ลูกค้าอุตสาหกรรมในนิคมอีกส่วนหนึ่ง SPP มักเป็นโรงไฟฟ้าแบบ Cogeneration ที่ผลิตทั้งไฟฟ้าและไอน้ำไปพร้อมกัน เช่น BGRIM, GPSC
3. VSPP (Very Small Power Producer) กำลังผลิตไม่เกิน 10 เมกะวัตต์ ขายไฟเข้าระบบ กฟภ. หรือ กฟน. มักเป็นโซลาร์ฟาร์มหรือโรงไฟฟ้าชีวมวลขนาดเล็ก เช่น SPCG

กลไกรายได้: AP, EP, Ft, Adder และ FiT

หัวใจของการทำความเข้าใจหุ้นโรงไฟฟ้าอยู่ที่การเข้าใจว่ารายได้มาจากไหนและมีกลไกอย่างไร ซึ่งแตกต่างกันตามประเภทของโรงไฟฟ้า

• สำหรับโรงไฟฟ้า Conventional ที่ใช้ก๊าซธรรมชาติหรือถ่านหินเป็นเชื้อเพลิง โดยเฉพาะกลุ่ม IPP รายได้จาก กฟผ. จะแบ่งเป็น 2 ส่วน ส่วนแรกคือค่าความพร้อมจ่าย (Availability Payment หรือ AP) ซึ่งเป็นเงินที่ กฟผ. จ่ายให้โรงไฟฟ้าเพียงเพราะโรงไฟฟ้า "พร้อม" ที่จะผลิตไฟได้ตลอดเวลา แม้ว่า กฟผ. จะยังไม่ได้สั่งให้เดินเครื่องก็ตาม ค่า AP ครอบคลุมต้นทุนคงที่ ได้แก่ การคืนทุนก่อสร้าง ค่าบำรุงรักษา และผลตอบแทนผู้ถือหุ้น จึงเป็นเสมือน "รายได้ขั้นต่ำ" ที่ทำให้โรงไฟฟ้ามีกำไรได้แม้ผลิตไฟน้อย ส่วนที่สองคือค่าพลังงานไฟฟ้า (Energy Payment หรือ EP) ซึ่งจ่ายตามปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตจริง เป็นกลไก pass-through ต้นทุนเชื้อเพลิง หมายความว่าถ้าราคาก๊าซธรรมชาติปรับสูงขึ้น ค่า EP ก็ปรับขึ้นตาม โรงไฟฟ้าจึงไม่ต้องแบกรับความผันผวนของราคาเชื้อเพลิงเอง โครงสร้าง AP + EP นี้เป็นเหตุผลหลักที่ทำให้หุ้น IPP มีกำไรค่อนข้างนิ่ง
• สำหรับโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียน ใช้กลไกรายได้คนละระบบ ระบบเก่าเรียกว่า Adder เป็นเงินส่วนเพิ่มที่รัฐจ่ายบวกเพิ่มจากค่าไฟฟ้าปกติ เพื่อจูงใจให้เอกชนลงทุนผลิตไฟฟ้าจากพลังงานสะอาดซึ่งมีต้นทุนก่อสร้างสูงกว่า Adder มีอายุจำกัดประมาณ 7-10 ปี และอัตราแตกต่างกันตามประเภทพลังงาน โดยโซลาร์ในยุคแรกได้สูงถึง 6.50-8 บาทต่อหน่วย เมื่อ Adder หมดอายุ ผู้ผลิตก็กลับไปขายไฟในราคาตลาดปกติ รายได้จึงลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ระบบใหม่ที่ใช้ทดแทนเรียกว่า FiT (Feed-in Tariff) เป็นอัตรารับซื้อไฟฟ้าคงที่ตลอดอายุสัญญา 20-25 ปี ข้อดีคือคาดการณ์รายได้ได้แม่นยำ แต่ข้อเสียคือไม่ปรับขึ้นตามเงินเฟ้อ ข้อสังเกตที่สำคัญคือ AP กับ Adder เป็นคนละกลไก ไม่เกี่ยวข้องกัน AP ใช้กับโรงไฟฟ้า Conventional ส่วน Adder/FiT ใช้กับโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียน

อีกศัพท์หนึ่งที่ได้ยินบ่อยคือค่า Ft (Fuel Adjustment Charge) ซึ่งเป็นเรื่องของฝั่งผู้ใช้ไฟ ไม่ใช่ฝั่งผู้ผลิต ค่าไฟฟ้าที่ประชาชนจ่ายรายเดือนประกอบด้วยค่าไฟฐานบวกค่า Ft โดยค่า Ft คือส่วนที่ กกพ. (คณะกรรมการกำกับกิจการพลังงาน) ทบทวนทุก 4 เดือน เพื่อสะท้อนต้นทุนผันแปร ได้แก่ ราคาเชื้อเพลิง อัตราแลกเปลี่ยน และค่าซื้อไฟจากประเทศเพื่อนบ้าน Ft จึงเป็นกลไกที่ทำให้ กฟผ. เก็บเงินคืนจากผู้ใช้ไฟได้ใกล้เคียงกับต้นทุนที่จ่ายออกไป แต่ในทางปฏิบัติ Ft มักถูกกดดันทางการเมืองไม่ให้ขึ้นเต็มที่ ทำให้ กฟผ. ต้องแบกภาระต้นทุนส่วนต่างไว้ก่อน สำหรับผลกระทบต่อหุ้น กลุ่ม IPP แทบไม่ได้รับผลจาก Ft เพราะมีกลไก pass-through อยู่แล้ว กลุ่ม SPP ได้รับผลมากกว่าเพราะราคาขายบางส่วนอ้างอิง Ft ส่วนกลุ่ม Renewable ได้ประโยชน์เวลา Ft ขึ้นเพราะรายได้เพิ่มแต่ไม่มีต้นทุนเชื้อเพลิง

การจัดกลุ่มหุ้นโรงไฟฟ้า: แบ่งตามลูกค้าและโครงสร้างรายได้

1. โรงไฟฟ้าที่ขายไฟให้ กฟผ. เป็นหลักภายใต้สัญญา PPA ระยะยาว ได้แก่ GULF (กัลฟ์ เอ็นเนอร์จี ดีเวลลอปเมนท์) ซึ่งเป็นผู้นำธุรกิจโรงไฟฟ้าก๊าซธรรมชาติทั้ง IPP และ SPP มี Market Cap ใหญ่ที่สุดในกลุ่มราว 870-890 พันล้านบาท ปัจจุบันขยายเข้าสู่ธุรกิจ Data Center และโครงสร้างพื้นฐานดิจิทัลซึ่งเป็น growth story ที่ตลาดให้ premium, EGCO (ผลิตไฟฟ้า) เป็นบริษัทที่ กฟผ. ถือหุ้นราว 25% มีพอร์ตกระจายหลายประเทศและหลายเชื้อเพลิง นักลงทุนมักมองว่ามั่นคงแต่เติบโตช้า เหมาะกับการเก็บปันผล, และ RATCH (ราช กรุ๊ป) มี กฟผ. เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ 45% ลักษณะคล้าย EGCO แต่มีฐาน กฟผ. หนุนหลังชัดเจนกว่าและกำลังขยายพอร์ตพลังงานหมุนเวียนอย่างจริงจัง กลุ่มนี้มีรายได้เหมือน bond กำไรมั่นคง คาดเดาได้ แต่ upside จำกัด
2. โรงไฟฟ้าที่ขายไฟให้ลูกค้าอุตสาหกรรมโดยตรงควบคู่กับ กฟผ. ได้แก่ BGRIM (บี.กริม เพาเวอร์) เป็นเจ้าตลาด SPP Cogeneration ในนิคมอุตสาหกรรม ผลิตทั้งไฟฟ้าและไอน้ำขายให้โรงงาน กำลังขยายเข้าสู่ธุรกิจ Data Center เช่นกัน, และ GPSC (โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่) เป็น flagship ด้านไฟฟ้าของกลุ่ม ปตท. ขายไฟฟ้าและไอน้ำให้โรงงานในนิคมอุตสาหกรรมของกลุ่ม ปตท. โดยตรง และยังขยายสู่ธุรกิจแบตเตอรี่และพลังงานอัจฉริยะ กลุ่มนี้มี margin สูงกว่ากลุ่มแรก เพราะราคาขายลูกค้าอุตสาหกรรมดีกว่าขาย กฟผ. แต่มีความเสี่ยงจากภาวะเศรษฐกิจและ spread ของราคาเชื้อเพลิงมากกว่า
3. โรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนที่ขายไฟเข้าระบบภายใต้ Adder หรือ FiT ได้แก่ GUNKUL (กันกุลเอ็นจิเนียริ่ง) เน้นโซลาร์ฟาร์มและพลังงานลมในไทย ญี่ปุ่น เวียดนาม, BCPG เป็นบริษัทในเครือบางจาก เน้นพลังงานสะอาดโดยมีโครงการพลังน้ำในลาวเป็นสินทรัพย์หลัก, TPIPP (ทีพีไอ โพลีน เพาเวอร์) มี niche เฉพาะตัวคือผลิตไฟจากขยะ ต้นทุนเชื้อเพลิงต่ำมากแต่การเติบโตจำกัด, และยังมี SPCG, SUPER ที่เน้นโซลาร์ฟาร์ม กลุ่มนี้ไม่มีต้นทุนเชื้อเพลิง แต่รายได้ขึ้นอยู่กับนโยบายรัฐเป็นสำคัญ และต้องตรวจสอบว่าพอร์ตอยู่ภายใต้ Adder หรือ FiT เหลืออายุกี่ปี
4. บริษัทที่มีพอร์ตต่างประเทศขนาดใหญ่ ขายไฟในตลาดเสรี ได้แก่ BPP (บ้านปู เพาเวอร์) บริษัทลูกของบ้านปู มีโครงการกระจายหลายประเทศทั้งจีน ออสเตรเลีย ญี่ปุ่น สหรัฐ เดิมเน้นถ่านหินแต่กำลังเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด, CKP (ซีเค พาวเวอร์) เน้นพลังน้ำจากโครงการ Xayaburi ในลาว, และบางส่วนของ EGCO, RATCH ที่มีโครงการในออสเตรเลียและอินโดนีเซีย กลุ่มนี้มี upside สูงในปีที่ราคาไฟในตลาดเสรีพุ่ง แต่ความผันผวนก็สูงตามไปด้วย

 

ทั้งนี้ หุ้นโรงไฟฟ้าเป็นหุ้นขนาดใหญ่ สภาพคล่องสูง ทำให้นอกจากลงทุนผ่านตราสารทุนบนตลาด SET ได้แล้ว นักลงทุนสามารถเลือกลงทุนผ่านตลาด TFEX โดยลงทุนผ่าน Single Stock Futures ทั้ง GULF BGRIM EGCO RATCH GPSC GUNKUL และอื่นๆ ซึ่งการลงทุนจะใช้เงินน้อยกว่าในการลงทุนผ่าน Single Stock Futures และสามารถทำกำไรได้ทั้งขาขึ้นและขาลง

ทั้งหมดนี้เป็นข้อมูลเบื้องต้นเกี่ยวกับบริษัท ทั้งนี้ ท่านสามารถอ่านบทวิเคราะห์ฉบับเต็มเกี่ยวกับสัญญา Futures บนหุ้นเหล่านี้ได้บนเว็บหน้าเว็บบริษัท YLG Futures ของเราให้หัวข้อ “บทวิเคราะห์” URL: https://www.ylgfutures.co.th/th/updates/news-research/analyst-research/set-50-and-stock-futures

และหากนักลงทุนท่านใดสนใจที่ลงทุนบนสัญญาฟิวเจอร์ส สามารถติดต่อได้เลยที่ Line @ylgfutures (TFEX) หรือ @ylgglobalmarket (ตลาดต่างประเทศ) และโทร 02-687-9999

โดย ฝ่ายวิเคราะห์การลงทุน บริษัท วายแอลจี บูลเลี่ยน แอนด์ ฟิวเจอร์ส จำกัด
(บทความโดย: ดร.ณัฐวุฒิ นราวุฒิชัย, CISA)

📌 หมายเหตุ: บทความนี้จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ความรู้เท่านั้น ไม่ใช่การชี้ชวนหรือระบุเป้าหมายราคาเพื่อการซื้อขาย ผู้ลงทุนควรศึกษาข้อมูลและประเมินความเสี่ยงก่อนตัดสินใจลงทุนทุกครั้ง